上海机场(600009.SH)：新免税招标落地，公司免税业务将迎来新局面

报告笔记

• 公司：上海机场
• 股票代码：600009
• 报告日期：2025-12-22
• 券商：群益证券(香港)有限公司
• 评级：买进
• LLM 模型：qwen3.6-plus

一句话结论

浦东及虹桥机场免税标段招标结果落地，引入杜福睿与中免双运营商，合资模式与“保底+提成”新合同有望重塑机场免税价值并保障稳定收益。

核心主线

• 免税招标打破独家垄断，引入全球最大免税商杜福睿与国内龙头中免，良性竞争与供应链优势将提升口岸免税业务竞争力与客单价。 (source / chunk:9faa99f0a664)
• 新合同采用“月保底租金+品类提成”双轨制，固定费用弥补扣点降幅，实现旱涝保收并控制经营风险。 (source / chunk:9faa99f0a664)
• 公司通过设立合资公司（各持股49%）深度绑定免税商，话语权与利润分配权显著提升，共享免税运营红利。 (source / chunk:2641292f6f46)

关键证据

• 杜福睿中标浦东T1+S1（3+5年），中免中标浦东T2+S2及虹桥T1（5+3年），运营期自2026年起。 (source / chunk:9faa99f0a664)
• 三标段合计年固定费用约7.6亿元，提成比例降至8%-24%，但通过品类扩充与运营效率提升仍可分享增长红利。 (source / chunk:9faa99f0a664)
• 2025年前三季度营收97.1亿元（+5.7%），扣非归母净利润16.1亿元（+36.3%）；免税收入9.4亿元（+3.0%），受电商冲击恢复弱于国际客流（+22.2%）。 (source / chunk:2641292f6f46)
• 免签政策推动前三季度上海入境游客达632.6万人次（+37.1%），消费潜力待挖掘；公司计划引入老字号、文创等特色产品提升吸引力。 (source / chunk:2641292f6f46)
• 预计2025-2027年归母净利润分别为22.08/30.28/30.36亿元，同比增速14.17%/37.15%/0.24%。 (source / chunk:792f46503aad)
• 对应EPS为0.89/1.22/1.22元，当前股价对应PE为37.83/27.59/27.52倍。 (source / chunk:792f46503aad)
• 2026年净利润增速较快，主因预估约4亿元政府补偿款将于上半年到账。 (source / chunk:2641292f6f46)
• 产品组合中非航空性收入占比54.1%，航空及相关服务占比45.9%。 (source / chunk:64222f29ba9f)

风险信号

• 需求恢复不及预期 (source / chunk:2641292f6f46)
• 地缘政治冲突 (source / chunk:2641292f6f46)
• 免税业务恢复不及预期 (source / chunk:2641292f6f46)

关联主题

• 机场免税
• 合资运营
• 保底租金
• 客流恢复
• 盈利预测
• 证券
• 同比
• 净利润
• 风险
• 投资建议
• 航空
• 价格

原材料与上游线索

• 暂未抽取出明确原材料依赖。

来源线索

• chunk:c2e48cf3364c index 0: 2025 年 12 月 22 日 赵旭东 H70556@capital.com.tw **目标价(元)**: 40 # 上海机场(600009.SH) 买进（Buy） ## 新免税招标落地，公司免税业务将迎来新局面 ### 公司基本信息
• chunk:8e3de659dd25 index 1: | 产业别 | 交通运输 | | ---------------- | --------------------- | | A 股价(2025/12/19) | 33.57 | | 上证指数(2025/12/19) | 3890.45 | | 股价 12 个月高/低 | 34.97/29.21 | | 总发行股数(百万) | 2488.31 | | A 股数(百万) | 2046.28 | | A 市值(亿元) | 686.94 | | 主要股东 | 上海机场(集团)有限公司 (58.38%) | | 每股净值(...
• chunk:79256f569f8a index 2: | | 一个月 | 三个月 | 一年 | | ------- | --- | --- | ---- | | 股价涨跌(%) | 4.9 | 6.0 | -1.0 |
• chunk:c267dd5e8900 index 3: ### 近期评等 | 出刊日期 | 前日收盘 | 评等 | | ---- | ---- | -- |
• chunk:64222f29ba9f index 4: | 产品组合 | 产品组合 | | ------- | ----- | | 非航空性收入 | 54.1% | | 航空及相关服务 | 45.9% |
• chunk:c69951769e76 index 5: | 机构投资者占流通 A 股比例 | 机构投资者占流通 A 股比例 | | -------------- | -------------- | | 基金 | 10.2% | | 一般法人 | 49.7% |
• chunk:8df24ca9f239 index 6: ### 股价相对大盘走势
• chunk:2c315cd2a23d index 7: | 日期 | 上海机场 | 上证指数 | | ---------- | ---- | ---- | | 2024-12-19 | 0 | 0 | | 2025-01-07 | -2 | -1 | | 2025-01-23 | -4 | -2 | | 2025-02-18 | -5 | 1 | | 2025-03-06 | -6 | 2 | | 2025-03-24 | -7 | 3 | | 2025-04-10 | -8 | 4 | | 2025-04-28 | -5 | 6 | | 2025-05-19 | -...
• chunk:9faa99f0a664 index 8: ### 事件： 近期，公司公示免税标段投标结果，①杜福睿中标浦东机场T1＋S1卫星厅国际区域场地（“标段一”），免税项目运营期限为3+5年，即2026年1月1日至2028年12月31日，2028年底第一段合约通过考核后执行第二段合约。②中免集团中标浦东机场T2＋S2（“标段二”）以及虹桥机场T1（“标段三”），项目运营期限为5+3年，即2026年1月1日至2033年12月31日，2030年底第一段合约通过考核后执行第二段合约。 此外，公司分别投资9800万元与杜福睿、中免成立合资公司，由合资公司运营免税店项目...
• chunk:2641292f6f46 index 9: �固定费用也将弥补扣点降幅带来的影响。我们认为，新合同的要点在于改变了原先单一的提成模式，重构为“月保底租金+品类提成”双轨制。该模式在激励免税商以摊薄固定费用的同时，帮助公司实现“旱涝保收”，控制经营风险。 * **公司与免税商设立合资公司，分享免税利润成果**：根据公司公告，公司分别投资 9800 万元与杜福睿、中免成立合资公司，由合资公司运营免税店项目。公司在 2 家合资免税经营公司中各占股 49%，既获得免税合同收入，又享受对应的投资收益，实现对机场国际口岸的流量价值与免税运营效益的深度绑定。对比此前和...

技术溯源

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