复盘航空结构件巨头 PCC 和 HOWMET，看中航重机长期价值
报告笔记
- 公司：中航重机
- 股票代码：
600765 - 报告日期：2024-11-08
- 券商：国金证券
- 评级：买入
- LLM 模型：
qwen3.6-plus
一句话结论
公司通过剥离低效资产聚焦主业，并持续推进产业链一体化布局，对标海外巨头PCC与Howmet，有望从航空锻造龙头蜕变为平台型航空基础结构件主力军，维持买入评级。
核心主线
- 产业链纵向一体化是锻铸造企业做大做强的有效路径，公司正复刻PCC发展路径，通过向上游延伸原材料、中游并购锻铸产能、下游拓展精密机加，提升产业链地位与盈利能力。 (source /
chunk:d6346d128be3) - 公司“瘦身健体”剥离低效新能源资产成效显著，主业集中度提升带动净利率自2019年5.4%大幅改善至2023年13.2%。 (source /
chunk:54b629f8a8cf) - 构建“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”新生态，打通从毛坯交付到精密结构件交付的“最后一公里”。 (source /
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关键证据
- 2019-2023年公司营收自59.85亿元增至105.77亿元（CAGR 15.3%），归母净利润自2.75亿增至13.29亿（CAGR 48.3%）。 (source /
chunk:d6346d128be3) - 对标PCC历史，纵向一体化使其毛利率在1996-2015年间自19.88%提升至32.51%，验证产业链延伸对盈利能力的拉动作用。 (source /
chunk:eda3fa2794c7) - 安吉精铸为国防科工系统唯一专业化铸造企业，2018-2023年营收CAGR达19.2%，净利润CAGR达120%，对标Howmet成长空间广阔。 (source /
chunk:659d425d66a2) - 收购宏山锻造80%股权补齐500MN超大型模锻能力，年产能上限达14000吨，客户覆盖航发、航天、商飞及海外巨头。 (source /
chunk:a16187cfb48c) - 预计2024/2025/2026年营业收入分别为122.33/143.37/168.82亿元，同比增速15.66%/17.20%/17.75%。 (source /
chunk:5234ca80367c) - 预计2024/2025/2026年归母净利润分别为15.68/18.85/22.68亿元，同比增速18.05%/20.18%/20.32%。 (source /
chunk:5234ca80367c) - 对应EPS为1.06/1.27/1.53元，当前股价对应PE为19/16/13倍；给予2025年25倍PE，目标价31.81元。 (source /
chunk:5234ca80367c) - 预计2024-2026年综合毛利率分别为32.6%/33.1%/33.5%，随大型锻件放量及机加业务延伸稳步提升。 (source /
chunk:ac3aa0697ee1)
风险信号
- 军费支出不及预期，影响装备研发与批量列装进度。 (source /
chunk:bf9d03978fb5) - 宏山锻造尚处资质取得阶段，扭亏减亏进度不及预期。 (source /
chunk:bf9d03978fb5) - 大型化锻件新增产能爬坡不及预期。 (source /
chunk:bf9d03978fb5) - 收购安吉精铸部分股权进展不及预期。 (source /
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关联主题
原材料与上游线索
- 钢材：| 锻造业务 | 主要生产航空及其他军民用钛合金、高温合金、不锈钢、结构钢、铝合金、镁合金、铜合金以及新型的金属间化合物等不同材质的模锻件、自由锻件、等温锻件、环锻件。 (source /
chunk:573f16e84d65) - 石油：* **公司锻造业务覆盖全面，龙头地位稳固**：1）锻件工艺覆盖全面：覆盖涉及国内外航空、航天、电力、船舶、铁路、工程机械、石油、汽车等诸多行业。 (source /
chunk:c8969f498059) - 天然气：2）对标海外航空铸造龙头 Howmet，安吉精铸成长空间广阔：Howmet 是国际上最早生产航空发动机结构铸件的公司之一，能够生产叶片、机匣、热端部件等航空发动机结构铸件，亦可生产航天飞行器的结构铸件及工业燃气轮机等； (source /
chunk:659d425d66a2) - 电力：* **公司锻造业务覆盖全面，龙头地位稳固**：1）锻件工艺覆盖全面：覆盖涉及国内外航空、航天、电力、船舶、铁路、工程机械、石油、汽车等诸多行业。 (source /
chunk:c8969f498059) - 镍：M2[镍钴合金: 镍钴合金锭、板等] (source /
chunk:0b248ebdb377) - 钴：M2[镍钴合金: 镍钴合金锭、板等] (source /
chunk:0b248ebdb377) - 铜：| 锻造业务 | 主要生产航空及其他军民用钛合金、高温合金、不锈钢、结构钢、铝合金、镁合金、铜合金以及新型的金属间化合物等不同材质的模锻件、自由锻件、等温锻件、环锻件。 (source /
chunk:573f16e84d65) - 铝：| 锻造业务 | 主要生产航空及其他军民用钛合金、高温合金、不锈钢、结构钢、铝合金、镁合金、铜合金以及新型的金属间化合物等不同材质的模锻件、自由锻件、等温锻件、环锻件。 (source /
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来源线索
chunk:d6346d128be3index 0: # 中航重机（600765.SH） ## 复盘航空结构件巨头 PCC 和 HOWMET，看中航重机长期价值 **军工组** **分析师：杨晨（执业 S1130522060001）** yangchen＠gjzq.com.cn **分析师：任旭欢（执业 S1130524070004）** renxuhuan＠gjzq.com.cn **市价（人民币）：** 20.60 元 **目标价（人民币）：** 31.81 元 **公司简介：** 中航重机是我国航空锻造龙头，被誉为“中航工业第一股”，近年来公司...chunk:659d425d66a2index 1: Wyman-Gordon；第三阶段：开启纵向延伸，向上游收购钛合金、高温合金材料行业，向下游延伸至飞机结构件领域。3）2016 年 PCC 被伯克希尔公司以 372 亿美元收购。 受让安吉精铸 7.81%股权，聚焦锻铸主业：1）安吉精铸是国防科工系统唯一专业化铸造企业，专业从事航空、航天等国防军工装备复杂异形结构精密铸件的研制、生产、销售及售后服务，2018-2023 年营收自 4.16 亿增至 10 亿，CAGR 为 19.2%；净利润自 160 万增至 8307 万，CAGR 为 120%。2）对标海外航空...chunk:b21cacc6e4e6index 2: | 日期 | 中航重机(元) | 沪深300 | 成交金额(百万元) | | ------ | ------- | -------- | --------- | | 231117 | 21.00 | \[index] | \[volume] | | 240217 | 15.00 | \[index] | \[volume] | | 240517 | 19.00 | \[index] | \[volume] | | 240817 | 17.00 | \[index] | \[volume] |chunk:5234ca80367cindex 3: **盈利预测、估值和评级** 我们预测，2024/2025/2026 年公司实现营业收入 122.33 亿/143.37 亿/168.82 亿元，同比+15.66%/+17.20%/+17.75%，归母净利润 15.68/18.85/22.68 亿元，同比+18.05%/+20.18%/+20.32%，对应 EPS 为 1.06/1.27/1.53 元，对应 PE 为 19/16/13 倍。参考航空锻铸件企业 2025 年 13-30 倍 PE 估值，考虑到公司业务布局的全面性和未来发展空间，给予 2025 年...chunk:481eeb1a09c1index 4: | 项目 | 12/22 | 12/23 | 12/24E | 12/25E | 12/26E | | -------------- | ------ | ------ | ------ | ------ | ------ | | 营业收入(百万元) | 10,570 | 10,577 | 12,233 | 14,337 | 16,882 | | 营业收入增长率 | 20.25% | 0.07% | 15.66% | 17.20% | 17.75% | | 归母净利润(百万元) | 1,202 | 1,329 |...chunk:95c6a2ade6a6index 5: 来源：公司年报、国金证券研究所 **风险提示** 军费支出不及预期的风险，宏山锻造扭亏减亏风险，大型化锻件产能爬坡不及预期的风险，收购安吉精铸部分股权不及预期的风险。 # 内容目录 1 中航重机：航空锻造龙头进击航空基础结构件平台 4 - 1.1 受让安吉精铸部分股权，进击平台型航空基础结构件龙头 4 2 复盘海外龙头 Howmet，安吉精铸成长空间广阔 6 - 2.1 从牙科器具公司到航发铸件龙头，Howmet 成长为千亿市值龙头 6 - 2.2 安吉精铸是我国航空铸造龙头，未来或受益于航空制造业高景气...chunk:ab650c5c0664index 6: 12 - 3.3 持续推进产业链一体化，逐步实现向航空通用基础结构制造商的蜕变 12 4. 盈利预测与估值 15 - 4.1 盈利预测 15 - 4.2 投资建议及估值 17 5. 风险提示 17 # 图表目录 图表 1： 中航重机持续推进产业链一体化，逐步完成锻造龙头向航空基础结构件平台的蜕变 4 图表 2： 公司主要业务包括锻铸造、液压环控两大板块 4 图表 3： 公司锻造产品覆盖全面 4 图表 4： 公司锻造产品覆盖飞机机身、航空发动机 4 图表 5： 中航重机股权结构图 5 图表 6： 2016-20...chunk:255fa56efbfdindex 7: 8 图表 15： V-22 直升机传动系统转换座（复杂薄壁钛合金铸件） 8 图表 16： 安吉精铸生产设备：台车炉 8 图表 17： 安吉精铸公司工人正在进行制壳作业 8 图表 18： PCC 业务贯穿上、中、下游 9 图表 19： PCC 通过内生发展、横向扩张、纵向一体化成为全能型航空基础结构制造商 10 图表 20： Wyman-Gordon 5 万吨压机生产 B-1B 锻造后机身结构 10 图表 21： 5 万吨压机为 B-1B 飞机制造零件 10 图表 22： 1990-2015 年 PCC 营收自 ...chunk:a77eed26fccfindex 8: 15 图表 35： 公司收入拆分和预测 16 图表 36： 可比公司估值 17 # 1 中航重机：航空锻造龙头进击航空基础结构件平台 ## 1.1 受让安吉精铸部分股权，进击平台型航空基础结构件龙头 中航重机（600765）是我国航空锻造龙头，近年来持续推进产业链一体化，业务贯穿上中下游，进击航空基础结构件平台。公司于 2024 年 10 月 30 日发布公告，拟以自有资金不超过 12987.25 万元，受让中航航空产业投资有限公司（航空投资）持有的安吉精铸 7.81%股权，本次受让完成后，公司持有安吉精铸...chunk:573f16e84d65index 9: | 业务类别 | 主要产品 | 图片 | | ---- | ----------------------------------------------------------------------------------------- | ------------------------------ | | 锻造业务 | 主要生产航空及其他军民用钛合金、高温合金、不锈钢、结构钢、铝合金、镁合金、铜合金以及新型的金属间化合物等不同材质的模锻件、自由锻件、等温锻件、环锻件。 | | | 铸造业务 | 拥有熔模精密...
技术溯源
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