报告笔记
- 公司：上海机场
- 股票代码：
600009
- 报告日期：2025 年 12 月 22 日
- 券商：未识别
- 评级：持有
核心主线
- ◼ **公司利润快速增长，免税业务增长空间值得期待**：2025 年前三季度公司实现收入 97.1 亿元，YOY+5.7%； (source /
chunk:2641292f6f46)
- 此外，公司分别投资9800万元与杜福睿、中免成立合资公司，由合资公司运营免税店项目。 (source /
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- * **免税业务以“保底租金+低提成模式”运行，实现“旱涝保收”**：根据新一轮合同，免税店费用标准实收费用=固定费用+$\sum$（各品类销售额$\times$各品类提成比例），具体来看，三标段合计年固定费用约 7.6 亿元/年，浦东、虹桥各品类提成比例分别为 8%-24%、8%-22%，并设立销售激励机制，若超过年度人均消费水平一定比例，超出部分的提成按阶梯奖励返还。 (source /
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- 从提成比例来看，对比上一轮合同，公司提成从 18%-36%下降至 8%-24%左右，但通过品类扩充与运营效率提升，机场仍能分享增长红利，并且固定费用也将弥补扣点降幅带来的影响。 (source /
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- * **公司与免税商设立合资公司，分享免税利润成果**：根据公司公告，公司分别投资 9800 万元与杜福睿、中免成立合资公司，由合资公司运营免税店项目。 (source /
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- 公司在 2 家合资免税经营公司中各占股 49%，既获得免税合同收入，又享受对应的投资收益，实现对机场国际口岸的流量价值与免税运营效益的深度绑定。 (source /
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关键证据
- ◼ **盈利预测及投资建议**：预计 2025-2027 年公司实现净利润 22、30、30 亿元，同比分别+14%、+37%、+0.2%，其中 2026 年增速较快，主因我们预估约 4 亿元政府补偿款将于 2026 年上半年到账。 (source /
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- ◼ **公司利润快速增长，免税业务增长空间值得期待**：2025 年前三季度公司实现收入 97.1 亿元，YOY+5.7%； (source /
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- 扣非后归母净利润录得 16.1 亿元，YOY+36.3%，主要是因为客流量持续稳步回升、成本控制效果较好。 (source /
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- 免税业务方面，前三季度实现收入 9.4 亿元，YOY+3.0%，恢复情况弱于国际客流（前三季 YOY+22.2%），我们认为是受电商等渠道影响，机场免税的品类、价格优势有所削弱。 (source /
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- | 非航空性收入 | 54.1% | (source /
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- * **免税业务以“保底租金+低提成模式”运行，实现“旱涝保收”**：根据新一轮合同，免税店费用标准实收费用=固定费用+$\sum$（各品类销售额$\times$各品类提成比例），具体来看，三标段合计年固定费用约 7.6 亿元/年，浦东、虹桥各品类提成比例分别为 8%-24%、8%-22%，并设立销售激励机制，若超过年度人均消费水平一定比例，超出部分的提成按阶梯奖励返还。 (source /
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- 公司在 2 家合资免税经营公司中各占股 49%，既获得免税合同收入，又享受对应的投资收益，实现对机场国际口岸的流量价值与免税运营效益的深度绑定。 (source /
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- 此外，免签政策推动大量外国游客入境，前三季度上海累计接待入境游客达 632.6 万人次，同比增幅高达 37.1%，消费潜力亟需挖掘。 (source /
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风险信号
- 从提成比例来看，对比上一轮合同，公司提成从 18%-36%下降至 8%-24%左右，但通过品类扩充与运营效率提升，机场仍能分享增长红利，并且固定费用也将弥补扣点降幅带来的影响。 (source /
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- 扣非后归母净利润录得 16.1 亿元，YOY+36.3%，主要是因为客流量持续稳步回升、成本控制效果较好。 (source /
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- 免税业务方面，前三季度实现收入 9.4 亿元，YOY+3.0%，恢复情况弱于国际客流（前三季 YOY+22.2%），我们认为是受电商等渠道影响，机场免税的品类、价格优势有所削弱。 (source /
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- 此外，免签政策推动大量外国游客入境，前三季度上海累计接待入境游客达 632.6 万人次，同比增幅高达 37.1%，消费潜力亟需挖掘。 (source /
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- ◼ **风险提示**：需求恢复不及预期、地缘政治冲突、免税业务恢复不及预期 (source /
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- | 主要股东 | 上海机场(集团)有限公司 (58.38%) | (source /
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关联主题
原材料与上游线索
来源线索
chunk:c2e48cf3364c index 0: 2025 年 12 月 22 日 赵旭东 H70556@capital.com.tw **目标价(元)**: 40 # 上海机场(600009.SH) 买进（Buy） ## 新免税招标落地，公司免税业务将迎来新局面 ### 公司基本信息chunk:8e3de659dd25 index 1: | 产业别 | 交通运输 | | ---------------- | --------------------- | | A 股价(2025/12/19) | 33.57 | | 上证指数(2025/12/19) | 3890.45 | | 股价 12 个月高/低 | 34.97/29.21 | | 总发行股数(百万) | 2488.31 | | A 股数(百万) | 2046.28 | | A 市值(亿元) | 686.94 | | 主要股东 | 上海机场(集团)有限公司 (58.38%) | | 每股净值(...chunk:79256f569f8a index 2: | | 一个月 | 三个月 | 一年 | | ------- | --- | --- | ---- | | 股价涨跌(%) | 4.9 | 6.0 | -1.0 |chunk:c267dd5e8900 index 3: ### 近期评等 | 出刊日期 | 前日收盘 | 评等 | | ---- | ---- | -- |chunk:64222f29ba9f index 4: | 产品组合 | 产品组合 | | ------- | ----- | | 非航空性收入 | 54.1% | | 航空及相关服务 | 45.9% |chunk:c69951769e76 index 5: | 机构投资者占流通 A 股比例 | 机构投资者占流通 A 股比例 | | -------------- | -------------- | | 基金 | 10.2% | | 一般法人 | 49.7% |chunk:8df24ca9f239 index 6: ### 股价相对大盘走势chunk:2c315cd2a23d index 7: | 日期 | 上海机场 | 上证指数 | | ---------- | ---- | ---- | | 2024-12-19 | 0 | 0 | | 2025-01-07 | -2 | -1 | | 2025-01-23 | -4 | -2 | | 2025-02-18 | -5 | 1 | | 2025-03-06 | -6 | 2 | | 2025-03-24 | -7 | 3 | | 2025-04-10 | -8 | 4 | | 2025-04-28 | -5 | 6 | | 2025-05-19 | -...chunk:9faa99f0a664 index 8: ### 事件： 近期，公司公示免税标段投标结果，①杜福睿中标浦东机场T1＋S1卫星厅国际区域场地（“标段一”），免税项目运营期限为3+5年，即2026年1月1日至2028年12月31日，2028年底第一段合约通过考核后执行第二段合约。②中免集团中标浦东机场T2＋S2（“标段二”）以及虹桥机场T1（“标段三”），项目运营期限为5+3年，即2026年1月1日至2033年12月31日，2030年底第一段合约通过考核后执行第二段合约。 此外，公司分别投资9800万元与杜福睿、中免成立合资公司，由合资公司运营免税店项目...chunk:2641292f6f46 index 9: �固定费用也将弥补扣点降幅带来的影响。我们认为，新合同的要点在于改变了原先单一的提成模式，重构为“月保底租金+品类提成”双轨制。该模式在激励免税商以摊薄固定费用的同时，帮助公司实现“旱涝保收”，控制经营风险。 * **公司与免税商设立合资公司，分享免税利润成果**：根据公司公告，公司分别投资 9800 万元与杜福睿、中免成立合资公司，由合资公司运营免税店项目。公司在 2 家合资免税经营公司中各占股 49%，既获得免税合同收入，又享受对应的投资收益，实现对机场国际口岸的流量价值与免税运营效益的深度绑定。对比此前和...
技术溯源
- Source table:
document_chunks
- Document id:
48e70d9d-8be3-4c0a-b8b2-cfee3d6f3902
- Document type:
stock_research_report
- Content hash:
5832185889e4
- Generated at: 2026-05-03T16:58:18.642Z